日本的房地产基本反映了这种趋势,叠加了日元升值、信贷宽松等因素之后,到了1991-1992年再度上升到69.8%左右,此后不久日本进入深度老龄化,劳动人口占比持续下降至60%以下,由此导致日本房地产价格的一路下行,30年时间只有极其微弱的反弹。
对比之下,中国15-64岁人口占比在2010年达到峰值73%左右,然后在这个水平上维持了5年左右的时间。2015年这个占比开始明显下降,目前已经下降到71%左右。
深度老龄化社会的来临和城镇化率的基本稳定,必将导致购房人群的大量减少,带来整个社会私人部门债务和信贷承担能力的急剧萎缩。所以,深度老龄化来临之时,私人部门信贷规模及债务杠杆都会同时到达顶点(见下图),进而导致房价出现下跌。
无论是绝对值还是相对值,中国大城市房价之高众所周知。但房价具体什么时候在什么情况下会到达顶点,谁也不知道。但深度老龄化社会来临,意味着20-50岁适龄购房人群的大量减少。如果说,在城镇化率较低的情况下,城镇化的推进还是带来更多新的购买力,但如果城镇化也基本趋于停止,那么除非货币当局大放水,以真实购买力计价,房价上涨的可能性正在消失。
目前,中国居民部门的债务杠杆率依然处于连年抬升的过程中,2020年底达到了历史最高水平62.2%,当深度老龄化社会来临,无论是居民部门还是非金融企业部门的债务比率,在短期内将不再上升,那也就意味着就全国范围内来看,房价整体上到了顶点。
(三)股票
有这么一个东亚国家,在其经济发展过程中,采取国家总动员体制,由一小撮中央政府精英官僚有效掌控全国资源,大型企业往往由政府扶持,得到大量的信贷资源,并依靠军需生产打下基础,然后利用本国丰富的劳动力人口红利,开始大量生产民用产品出口到美国西欧,在庞杂的出口产品生产中,建立起相对完善的工业体系,在与美国和欧洲多次发生贸易战的基础上,让自己的经济快速增长,成就了举世瞩目的经济奇迹。
我说的是日本,真的是日本。
受益于日本战后的经济恢复,1950年到1961年,除1953年有过较大调整之外,日本股市持续上涨,东证指数从85点涨到1829点,11年里涨了21倍。
经过战后长时间的恢复之后,日本经济获得了强劲的增长。许多日本公司合并到一起形成庞大的产业-银行集团,即所谓“财阀”(zaibatsu)。这些财阀通过复制、改进西方产品并廉价出售,从而获得了极大的竞争优势,赢得了西方消费者的青睐。路径依赖之下,日本政府允许财阀发展更大的企业联盟,并鼓励他们交叉持股,互相渗透,大型企业控制上游基础资源和产品,整个国民经济像一艘航母一样前进。
接下来,日本和美国、西欧一样,迎来了油价高企、通货膨胀肆虐、经济停滞,但受益于铁索连环的财阀体系,日本股市虽然也涨涨跌跌,但1982年还是晃晃悠悠到了6000点左右。
接下来,是见证日本股市奇迹的时刻,日经指数从6000点左右一路上涨到3.9万点,这个点位也是迄今为止日本股市的最高点位。
接下来,房地产、股市和信贷泡沫的破裂重创了日本经济,1991年一年,日本国民财富整体收缩50%……
成也萧何败也萧何。铁索连环的财阀体系,也意味着一荣俱荣,一损俱损。“集中力量办大事”的举国体制在短时间内可以充分调配、动员全国的资源,实现战后经济的高速增长,但这种做法的弊端,就是企业借助政府信用,不负责任地拼命借贷、拼命扩张,由此造成债务高企。
另一方面,交叉持股也使得金融泡沫严重,日本股市市盈率高得离谱,一直是世界上最昂贵的股票。经济泡沫破裂的时候,大量坏账无法解决,而财阀-企业联合体涉及日本的工业基础,所以政府也不愿意让这些财阀倒掉,于是对僵尸企业采取了体制性救助的方式,阻碍了市场正常的出清和调整。这些僵尸企业尾大不掉,始终躺在国民经济里吸血,由此造成了日本国内经济接下来失去的10年、20年、30年……
中日两国经济崛起的方式,其实相当类似,企业(上市公司)也同样受益于经济崛起,利润增加,股市都是在最大程度享受人口红利的时期,有最多的人和资金来购买股票,由此创下了点位的最高纪录,此后随着更深程度的老龄化来临,股市开始陷入涨涨跌跌的模式,波澜壮阔的牛市难以再现。